應(yīng)摒棄“私募股權(quán)眾籌融資”的概念，與證券法修改同步，依據(jù)“小額發(fā)行豁免”的思路，由中國證監(jiān)會(huì)制定相應(yīng)的權(quán)益類眾籌規(guī)則法治周末特約撰稿
邢會(huì)強(qiáng)
日前，中國證券業(yè)協(xié)會(huì)公布了專門針對(duì)私募股權(quán)眾籌平臺(tái)的自律管理規(guī)則—《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法(試行)(征求意見稿)》(以下簡稱《征求意見稿》)。
《征求意見稿》將股權(quán)眾籌融資定性為非公開發(fā)行性質(zhì)，并創(chuàng)造了“私募股權(quán)眾籌”的概念。中國證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人指出，以是否采取公開發(fā)行方式為劃分標(biāo)準(zhǔn)，股權(quán)眾籌分為面向合格投資者的私募(非公開發(fā)行方式)股權(quán)眾籌和面向普通大眾投資者的公募(公開發(fā)行方式)股權(quán)眾籌。
目前，中國證監(jiān)會(huì)正在抓緊制定股權(quán)眾籌融資的相關(guān)監(jiān)管規(guī)則，以公開發(fā)行方式開展股權(quán)眾籌融資的相關(guān)政策也正在研究中。
筆者認(rèn)為，“私募股權(quán)眾籌”概念的邏輯是自相矛盾的，這一提法不能成立，更不能進(jìn)入法律規(guī)制的視野。應(yīng)摒棄“私募股權(quán)眾籌”的概念，不要將“私募”與“眾籌”相混淆，不必要出臺(tái)所謂的“私募股權(quán)眾籌融資管理辦法”，應(yīng)回歸眾籌的大眾融資、小額集資，“屌絲金融”的本質(zhì)，與證券法的修改同步。中國證監(jiān)會(huì)盡早出臺(tái)相應(yīng)的眾籌規(guī)則。g>眾籌興起的關(guān)鍵在于互聯(lián)網(wǎng)“眾籌”譯自英文“Crowdfunding”。2006年8月，美國學(xué)者邁克爾·薩利文第一次使用了Crowdfunding一詞。他將其定義為：Crowdfunding描述的是群體性的合作，人們通過互聯(lián)網(wǎng)匯集資金，以支持由他人或組織發(fā)起的項(xiàng)目。
2010年2月，《麥克米倫詞典》網(wǎng)頁版收錄了Crowdfunding一詞，定義為：“使用網(wǎng)頁或其他在線工具獲得一群人對(duì)某個(gè)特定項(xiàng)目的支持。”2011年11月，Crowdfunding作為新型金融術(shù)語被收錄于《牛津詞典》，即“通過互聯(lián)網(wǎng)向眾人籌集小額資金為某個(gè)項(xiàng)目或企業(yè)融資的做法。”
“Crowdfunding”起初介紹進(jìn)入中國時(shí)，譯法并不統(tǒng)一，有的直譯為“大眾集資”，有的意譯為“公眾小額集資”。在2011年2月號(hào)的《創(chuàng)業(yè)邦》雜志《眾籌的力量》一文中，寒雨首次將Crowdfunding一詞譯為“眾籌”。這一譯法遂在中國大陸得到廣泛認(rèn)可和流行。
目前，國際上對(duì)“眾籌”(Crowdfunding)的定義公認(rèn)為：它是指通常通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)向一大批支持者(即“公眾”)募集資金以支持某一項(xiàng)項(xiàng)目的活動(dòng)。
眾籌活動(dòng)通常涉及三方面的當(dāng)事人：發(fā)起人或發(fā)行人，即需要資金、發(fā)起項(xiàng)目，以獲得資金的個(gè)人或組織；公眾或支持者，即支持這一項(xiàng)目并提供資金的不特定社會(huì)群體，通常是收入相對(duì)較低的“網(wǎng)民”；眾籌平臺(tái)，通常是一個(gè)網(wǎng)站，通過這個(gè)網(wǎng)站，發(fā)起人和公眾撮合在了一起(當(dāng)然也有少量線下眾籌撮合平臺(tái))。
總之，國際上，眾籌主要是公開發(fā)行眾籌，眾籌主要依托互聯(lián)網(wǎng)。
也正是在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，才使大規(guī)模的小額集資從過去的不可能在現(xiàn)在成為可能。因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)使得信息傳播的范圍得以無限擴(kuò)大，使信息傳播的成本得以極大降低。再加之網(wǎng)上支付功能、第三方平臺(tái)的興起和強(qiáng)大，終于催生了今天眾籌在全球的火爆局面。
如果全體中國人每人給你1元錢，你就會(huì)成為億萬富翁。這個(gè)邏輯大家都懂。在過去，這是萬萬不可行的，因?yàn)楦嬷w中國人你要1元錢的信息的成本極大，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了13億元，你不可能成為億萬富翁，只能成為億萬“負(fù)翁”。再者，每一個(gè)人給你匯款的成本(包括時(shí)間成本和郵費(fèi))也較大，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了13億元，因此，給你1元錢大家都不在乎，但大家在乎的是給你匯款的麻煩和郵費(fèi)。
但是，在今天，即使全體中國人每人給你1元錢還不可能，但上千萬網(wǎng)民每人給你一到一百元不等，使你成為千萬富翁甚至億萬富翁卻完全是有可能的。因?yàn)椋ㄟ^微信的傳播，告知上千萬人甚至上億人你要一元錢的信息的成本很低，大家通過支付寶等網(wǎng)上支付工具給你1元錢的成本也很低。這就是眾籌得以可能，得以流行的邏輯。
在國外，股權(quán)眾籌主要是為初創(chuàng)企業(yè)提供資金。起初，為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供資金主要是天使投資人的事兒，或者說是風(fēng)險(xiǎn)投資(VC)、私募股權(quán)基金(PE)的事兒。廣大的網(wǎng)民由于資金不多，是玩不起VC、PE的。
但是，互聯(lián)網(wǎng)和第三方支付技術(shù)的出現(xiàn)使得廣大網(wǎng)民們有了玩VC、PE的機(jī)會(huì)，每個(gè)人為其看好的項(xiàng)目少投一點(diǎn)，成為“股東”，夢(mèng)想著其投資的企業(yè)中，有一家會(huì)成為“微軟”、“Facebook”或“阿里巴巴”，對(duì)于“投資人”來講，即使投資都不成功，最終顆粒無收也無所謂，權(quán)當(dāng)買彩票了(前提是投資額度占其收入或資產(chǎn)的比例不大)，但萬一實(shí)現(xiàn)了呢？
而對(duì)于那些籌資人來講，則輕松解決了初創(chuàng)企業(yè)的首輪融資問題。上百萬元、甚至上千萬元對(duì)于一個(gè)創(chuàng)業(yè)者很重要。須知，馬云、馬化騰、丁磊當(dāng)初都是50萬元人民幣起家的，李彥宏的運(yùn)氣好些，第一輪獲得的風(fēng)險(xiǎn)投資是50萬美元。如果我是馬云的創(chuàng)始合伙人，即使比例很低，不斷被后輪融資所稀釋，我今天也不會(huì)覺得北京的房價(jià)高得難以接受了。
總之，眾籌興起的關(guān)鍵在于互聯(lián)網(wǎng)，眾籌火爆的關(guān)鍵在于“小額、分散”，聚少成多，聚沙成塔，集腋成裘。g>法律限制促“中國式眾籌”興起但是，眾籌引入國內(nèi)時(shí)，在股權(quán)眾籌領(lǐng)域，由于法律限制，沒有人敢向超過200人以上的人來集資，否則就是“非法集資”，要受到法律制裁。再加上微信在華人圈的興起和流行，國人創(chuàng)造出了另一個(gè)模式的“眾籌”，或者說“中國式眾籌”。
“中國式眾籌”的特點(diǎn)在于，一是人數(shù)不能超過200人，二是在熟人圈中做股權(quán)眾籌。畢竟中國的信用體系未建立，熟人圈中做股權(quán)眾籌更容易成功，更適合中國的社會(huì)土壤。微信和支付寶使得在熟人圈中做股權(quán)眾籌很便利，這就是“中國式眾籌”得以成立、成功和流行的原因所在，也是中國證監(jiān)會(huì)提出“私募股權(quán)眾籌融資”概念的理據(jù)所在。
但此“眾籌”已經(jīng)非彼“眾籌”了。彼“眾籌”即Crowdfunding，是向大眾集資，集資是首要且唯一的目的。此“眾籌”即“中國式眾籌”，籌的不僅僅是錢，更是“合伙人”，是各“合伙人”的資源。“眾籌”成了“向大家要”，要錢、要人、要各種資源。
2014年12月25日下午，北京，在國家會(huì)議中心，“千人眾籌大會(huì)”召開。現(xiàn)場極為火爆，報(bào)名者高達(dá)兩千多人，最后篩選通過了一千多人，結(jié)果現(xiàn)場出席者高達(dá)1500多人。
會(huì)議需要舞蹈，籌備組在微信圈中信息一發(fā)，很快就有人報(bào)名，于是一場舞蹈有了，這就是“眾籌”。會(huì)議需要電子屏，籌備組在微信圈中信息一發(fā)，很快湊夠了3萬元，于是一幅巨大的電子屏有了，這也是“眾籌”。會(huì)議需要服務(wù)生，籌備組在微信圈中信息一發(fā)，很快就有二十多名志愿者報(bào)名，這還是“眾籌”。會(huì)議需要付會(huì)場租金，籌備組給參會(huì)者一發(fā)短信，結(jié)果700多人認(rèn)捐了10多萬元，這仍是“眾籌”。盡管這都不是股權(quán)眾籌，但的確是“中國式眾籌”。
總之，“眾籌”在中國已經(jīng)演變成了，或者更準(zhǔn)確一點(diǎn)，是“通過微信向大家要”。
在現(xiàn)有的法律框架下，“中國式股權(quán)眾籌”只能是向特定對(duì)象進(jìn)行的，股東人數(shù)不能突破200人的“私募眾籌”。只有“預(yù)售式眾籌”、“捐贈(zèng)式眾籌”才可以公開發(fā)售，人數(shù)才可以突破200人。
合法的“私募股權(quán)眾籌融資”只能通過實(shí)體場所—如咖啡館，或者微信進(jìn)行，沒有人敢通過互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)站進(jìn)行，因?yàn)榫W(wǎng)站的開放性決定了這是在“向不特定公眾發(fā)行證券”，按照證券法，即使最終股東人數(shù)不超過200人，也是“非法發(fā)行證券”。
換言之，合法的“私募股權(quán)眾籌融資”其實(shí)是沒有眾籌網(wǎng)站平臺(tái)的，只有非法的、打擦邊球的股權(quán)眾籌才有眾籌網(wǎng)站平臺(tái)。當(dāng)然，“預(yù)售式眾籌”、“捐贈(zèng)式眾籌”大都有眾籌網(wǎng)站平臺(tái)，而這則是合法的。g>應(yīng)摒棄“私募股權(quán)眾籌融資”概念合法的“私募股權(quán)眾籌融資”沒有眾籌網(wǎng)站平臺(tái)，非法的“私募股權(quán)眾籌融資”有眾籌網(wǎng)站平臺(tái)卻不合法。
但《征求意見稿》第二條“適用范圍”規(guī)定：“本辦法所稱私募股權(quán)眾籌融資是指融資者通過股權(quán)眾籌融資互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)(以下簡稱股權(quán)眾籌平臺(tái))以非公開發(fā)行方式進(jìn)行的股權(quán)融資活動(dòng)。”這著實(shí)令人費(fèi)解—通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)還能以非公開發(fā)行方式進(jìn)行的股權(quán)融資活動(dòng)？這究竟是如何做到的？
《征求意見稿》第十二條“發(fā)行方式及范圍”又從反面進(jìn)行了解釋：“融資者不得公開或采用變相公開方式發(fā)行證券，不得向不特定對(duì)象發(fā)行證券。融資完成后，融資者或融資者發(fā)起設(shè)立的融資企業(yè)的股東人數(shù)累計(jì)不得超過200人。法律法規(guī)另有規(guī)定的，從其規(guī)定。”
解析第十二條的規(guī)定可知，該條首先是從方式或過程的角度進(jìn)行界定：“融資者不得公開或采用變相公開方式發(fā)行證券，不得向不特定對(duì)象發(fā)行證券。”這與互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)絡(luò)的開放性相沖突。
《征求意見稿》第五條“平臺(tái)定義”規(guī)定，股權(quán)眾籌平臺(tái)是指通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)(互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)站或其他類似電子媒介)為股權(quán)眾籌投融資雙方提供信息發(fā)布、需求對(duì)接、協(xié)助資金劃轉(zhuǎn)等相關(guān)服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)。
我們知道，在股權(quán)眾籌平臺(tái)上，符合條件的人均可注冊(cè)，成為融資者或投資者。哪怕是股權(quán)眾籌平臺(tái)實(shí)行會(huì)員制也是如此。這一開放性決定了，在股權(quán)眾籌平臺(tái)上發(fā)布融資信息，就已經(jīng)是公開的方式發(fā)行證券，就已經(jīng)是“向不特定對(duì)象發(fā)行證券”了。
這即是說，只要利用了股權(quán)眾籌平臺(tái)，就注定了是公開發(fā)行。
《起草說明》還說：“股權(quán)眾籌平臺(tái)只能向?qū)嵜?cè)用戶推薦項(xiàng)目信息，股權(quán)眾籌平臺(tái)和融資者均不得進(jìn)行公開宣傳、推介或勸誘。”筆者覺得，難道股權(quán)眾籌平臺(tái)只能通過電子郵件推送推介書嗎？難道要禁止股權(quán)眾籌平臺(tái)在網(wǎng)頁上公開推介、展示嗎？
此外，現(xiàn)行《證券法》第十條規(guī)定：“公開發(fā)行證券，必須符合法律、行政法規(guī)規(guī)定的條件，并依法報(bào)經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門核準(zhǔn)；未經(jīng)依法核準(zhǔn)，任何單位和個(gè)人不得公開發(fā)行證券。有下列情形之一的，為公開發(fā)行：(一)向不特定對(duì)象發(fā)行證券的；(二)向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過二百人的；(三)法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為。非公開發(fā)行證券，不得采用廣告、公開勸誘和變相公開方式。”
顯然，在互聯(lián)網(wǎng)上將眾籌項(xiàng)目予以公開展示，就屬于公開勸誘了，就屬于“向不特定對(duì)象發(fā)行證券”了，就屬于公開發(fā)行了。股權(quán)眾籌怎么還能通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行私募？
前面所介紹的“中國式股權(quán)眾籌”，其實(shí)是通過微信等手段在熟人圈中進(jìn)行的私募，盡管有些人稱其為“眾籌”，但已經(jīng)不是法律意義上、需要法律進(jìn)行規(guī)制的眾籌了。
筆者認(rèn)為，“私募股權(quán)眾籌融資”，不應(yīng)該進(jìn)入法律的視野內(nèi)，不應(yīng)該進(jìn)入法律規(guī)制的軌道上。像《征求意見稿》這樣樹立投資者適當(dāng)性管理門檻，對(duì)眾籌平臺(tái)提出各種要求，進(jìn)行各種備案和行為規(guī)制，這些條文、規(guī)則其實(shí)是無“用武之地”的。如果非要它有“用武之地”，則除了徒增“中國式股權(quán)眾籌”的成本之外，其實(shí)并無多大社會(huì)收益。
筆者認(rèn)為，應(yīng)摒棄“私募股權(quán)眾籌融資”的概念，與證券法修改同步，依據(jù)“小額發(fā)行豁免”的思路，由中國證監(jiān)會(huì)制定相應(yīng)的權(quán)益類眾籌規(guī)則。“小額發(fā)行豁免”即不超過一定額度的公開發(fā)行(比如300萬元)，無論投資者人數(shù)多寡，均豁免向證監(jiān)會(huì)注冊(cè)。
或許，有人擔(dān)心，眾籌以公開發(fā)行形式進(jìn)行，無風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力的“屌絲們”參與眾籌，會(huì)給經(jīng)濟(jì)詐騙分子以可乘之機(jī)，從而給社會(huì)帶來不穩(wěn)定因素。這一擔(dān)心不無道理，但也不是毫無辦法。
應(yīng)對(duì)思路應(yīng)該為：首先限制收入較低、資產(chǎn)較少的投資者的參與比例或數(shù)額；其次，對(duì)眾籌平臺(tái)實(shí)施執(zhí)照管理、審批管理，而不是目前的備案管理(當(dāng)然，要實(shí)施審批管理必須制定相應(yīng)法律)。在此基礎(chǔ)上，主要依靠眾籌平臺(tái)的自律監(jiān)管來驅(qū)逐失信者和違法者，這類似于打車軟件對(duì)違約者的懲罰。當(dāng)然，這離不開證券市場誠信數(shù)據(jù)庫制度的支撐，失信的和違法的融資人及其實(shí)際控制人、控股股東和管理層的誠信記錄都要進(jìn)入該數(shù)據(jù)庫，眾籌平臺(tái)和投資者應(yīng)能查詢到該誠信信息；再次是完善投資者訴訟制度，為投資者起訴追討損失打開方便之門；最后則是公權(quán)執(zhí)法的保障。由于眾籌都是實(shí)名管理，因此，公權(quán)機(jī)關(guān)對(duì)于違法犯罪行為的查處和處罰也比較方便。